Vantagens e Desvantagens das Poison Pills

As pílulas de veneno ou poison pills, tal como são comumente denominadas no âmbito empresarial, são mecanismos jurídicos que visam a obstacularizar uma aquisição hostil de controle sobre companhias abertas, cujas ações se encontram dispersas no mercado de capitais. Sua concepção é atribuída ao advogado norte-americano Martin Lipton, o qual em 1982 utilizou tal instrumento para impedir a aquisição hostil da El Paso General American Oil. No Brasil, a primeira companhia a adotá-las foi a Natura Cosméticos S.A., quando da abertura de seu capital, em 2004.

As versões modernas das poison pills, em sua conformação brasileira, usualmente apresentam estruturas semelhantes. Em geral, são previstas nos estatutos sociais das companhias e estabelecem um limite de ações que cada acionista pode deter. Após se verificar que tal limite foi superado, o acionista em questão deve promover uma oferta pública de aquisição de ações (a ‘OPA’), a qual deve ser direcionada aos demais acionistas. O preço de aquisição é usualmente estabelecido de forma a prever um ágio sobre o preço de mercado, sendo rotineira a adoção de um método de avaliação histórica (e.g. com base na variação do preço das ações em bolsa de valores, durante um determinado período de tempo). É interessante notar que algumas companhias optam por inserir em seus estatutos uma disposição por meio da qual o acionista que se posicionar em favor da revogação da poison pill estará sujeito a realizar uma OPA, tal como se tivesse superado o limite de participação acionária estabelecido pela pílula. Na prática jurídica, tal regra é denominada ‘cláusula pétrea’, sendo alvo de críticas da doutrina especializada, da Comissão de Valores Mobiliários e do Instituto Brasileiro de Governança Corporativa.

A adoção das poison pills pelas companhias abertas pode apresentar diversas vantagens, as quais são contrabalanceadas por desvantagens relevantes. Seja como for, é possível argumentar que as pílulas atuais tratam igualmente todos os acionistas de uma companhia, independentemente de fazerem parte do grupo de controle, ou não. Dessa forma, seus interesses financeiros na valoração das ações são conjuntamente protegidos, impedindo a discriminação entre acionistas, no contexto de uma aquisição hostil do controle.

Uma das principais vantagens das poison pills é sua capacidade de aumentar o poder de barganha dos acionistas, quando da negociação de uma potencial alienação do controle. Nada mais natural, uma vez que nas companhias com capital disperso a coesão entre os acionista é extremamente tênue, sendo complexo unificar a assembleia geral (ou até mesmo o conselho de administração), em reação a uma proposta de um adquirente hostil (ou ‘sharks’ como são comumente denominados). As poison pills têm entre seus objetivos solucionar esse problema, por meio de um método de precificação do controle. Dessa forma, caso uma proposta não seja compatível com os parâmetros estabelecidos pela pílula, ela não se concluirá, enquanto o mecanismo anti-takeover permanecer válido e eficaz.

Ainda, é interessante notar que propostas coercitivas que visam a estimular a alienação de ações a um shark tendem a ser bloqueadas pelas poison pills, o que contribui para que a companhia seja avaliada de forma favorável aos acionistas. Por outro lado, transações potencialmente eficientes sob uma perspectiva econômica podem ser obstacularizadas pelo mesmo mecanismo jurídico. Com base nesse argumento, diversos investidores institucionais, entre eles os fundos de investimento em participações, tem se posicionado contrariamente às pílulas. De qualquer modo, seja dificultando aquisições hostis ou bloqueando transações que seriam potencialmente eficientes, as poison pills contribuem para a manutenção do free float de uma companhia (i.e. o percentual de ações de uma companhia aberta, que é negociado em bolsa de valores ou em mercado de balcão organizado).

Entre as desvantagens das pílulas merece destaque o fenômeno denominado encastelamento dos administradores, o qual ocorre na hipótese da administração tomar medidas ou utilizar instrumentos à sua disposição (entre os quais as poison pills), visando a evitar a alienação do controle de uma companhia, de modo a se perpetuar no poder, independentemente de critérios de eficiência gerencial. Verificado o encastelamento da administração, a companhia tende ser avaliada negativamente pelo mercado mobiliário, o que implica em uma redução no valor das ações de sua emissão. Cabe destacar que essa desvantagem tende a ser potencializada pela adoção de uma cláusula pétrea. No entanto, a potencial revogação do dispositivo estatutário pelos acionistas pode contrabalancear a tendência ao encastelamento.

Em conclusão, pode-se argumentar que as vantagens das poison pills superam suas desvantagens, pois efetivamente criam valor para os acionistas e fomentam uma correta precificação do poder de controle. No entanto, sua estipulação deve estar condicionada a uma atenta e detida análise de suas consequências, em especial aquelas que se referem à governança corporativa das companhias. Ademais, é de todo desaconselhável a utilização das cláusulas pétreas.

. Por: Daniel Afonso Franzin, especialista em Direito Societário e Mercado de Capitais, Fusões e Aquisições (M&A) no escritório Abe Advogados. Graduado pela USP e pós-graduado pela FGV Law, atua na área de Direito Societário, com foco em Fusões, Aquisições e Reestruturação Societária no escritório Abe Advogados.